Một cách lý giải khác từ phía các nhà hoạch định chính sách tiền tệ Mỹ là Nền kinh tế bong bóng của Nhật Bản là hệ quả của quá trình tự do hóa thị trường tài chính được thực hiện một cách vụng về.

Theo quan điểm này, Thống đốc Mieno đã sai khi mạnh tay thắt chặt chính sách vào năm 1989 để chọc thủng bong bóng bất động sản, và Ngân hàng Nhật Bản đã khiến sai lầm đó trở nên trầm trọng hơn bằng cách chậm nới lỏng các biện pháp chính sách khi nền kinh tế Nhật Bản bắt đầu suy giảm vào đầu những năm 1990, có thể vì họ lo ngại làm bong bóng phình to trở lại. ¹

Ngân hàng Nhật Bản cũng bị cáo buộc là không quyết liệt giải quyết tình trạng giảm phát và hạ lãi suất dài hạn.

Các hành động của Ngân hàng Nhật Bản trong nửa sau thập niên 1980 gợi lại chính sách của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ trong những năm 1920. Cả hai nền kinh tế đều tăng trưởng mạnh mẽ đi cùng với lạm phát thấp. Cả hai ngân hàng trung ương đều tập trung vào ổn định giá và ban đầu phớt lờ sự tăng trưởng mạnh của tín dụng cũng như sự xuất hiện của bong bóng đầu cơ.

Khi lạm phát trong nước được kiểm soát, cả Fed và Ngân hàng Nhật Bản đều điều chỉnh chính sách tiền tệ trong nước nhằm phục vụ mục tiêu hợp tác quốc tế. Vào cuối các thời kỳ bùng nổ, cả hai ngân hàng trung ương đều tăng lãi suất nhằm phá vỡ bong bóng trên thị trường chứng khoán. Giống như Fed vào đầu những năm 1930, Ngân hàng Nhật Bản đã để cho giảm phát bén rễ sau khi Nền kinh tế bong bóng sụp đổ.

Nếu Ngân hàng Nhật Bản không tìm cách làm vỡ bong bóng, hoặc nếu ngân hàng trung ương nới lỏng chính sách nhanh hơn sau khi bong bóng bắt đầu xì hơi, thì giả thuyết của những người theo chủ nghĩa trọng tiền, do Fisher đề xuất và bị Hayek phản bác – rằng ổn định giá cả là điều kiện tiên quyết cần thiết cho sự ổn định kinh tế và tài chính, có thể đã được kiểm chứng một cách đúng nghĩa.

Tuy nhiên, giá tiêu dùng ở Nhật Bản vẫn ổn định trong gần một thập kỷ: giảm phát chỉ mới bắt đầu xuất hiện từ giữa thập niên 1990. Đến lúc đó, sự sụp đổ của thị trường bất động sản đã làm suy yếu nghiêm trọng hệ thống ngân hàng của Nhật Bản.

Cũng không nên bỏ qua thực tế rằng giảm phát ở Nhật Bản cũng nhẹ hơn so với những gì Mỹ đã trải qua trong những năm Đại khủng hoảng, và nguồn cung tiền của Nhật Bản vẫn tiếp tục tăng trong suốt thời kỳ này.

Do những khác biệt đó, những người theo chủ nghĩa trọng tiền có xu hướng viện dẫn tình trạng giảm phát nghiêm trọng tại Mỹ vào đầu thập niên 1930 khi lập luận rằng giá tiêu dùng ổn định tạo ra các điều kiện tài chính ổn định.

Cuộc chiến chống lạm phát

Tại Mỹ, ổn định giá chỉ đạt được với một cái giá rất đắt. Đến cuối những năm 1970, lạm phát đã vượt khỏi tầm kiểm soát, kéo theo tăng trưởng kinh tế trì trệ và bất ổn xã hội. ²

Tháng 8 năm 1979, Tổng thống Carter bổ nhiệm Paul Volcker, một cựu quan chức Bộ Tài chính cao gầy, nhà ngân hàng thương mại và Chủ tịch Fed New York, làm người đứng đầu Cục Dự trữ Liên bang. Tổng thống Carter đã chọn đúng người cho nhiệm vụ này.

Luận văn năm cuối đại học của Volcker viết về những nguy cơ do lãi suất quá thấp gây ra và hình mẫu nghề nghiệp của ông là William McChesney Martin, vị Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang từng có câu nói nổi tiếng rằng nhiệm vụ của Fed là cất vò rượu đi ngay khi bữa tiệc bắt đầu sôi động.³ Đến năm 1979, bữa tiệc đã kéo dài quá lâu và đã đến lúc phải tắt đèn.

Chú thích

¹ A. Ahearne, J. Gagnon, J. Haltmaier và S. Kamin, “Preventing Deflation: Lessons from Japan’s Experience in the 1990s” (Ngăn chặn giảm phát: Bài học từ kinh nghiệm của Nhật Bản trong những năm 1990), Thảo luận Tài chính Quốc tế của Cục Dự trữ Liên bang, tháng 6 năm 2002, trang 20.

Theo các tác giả này, “chính sách tiền tệ của Nhật Bản trong giai đoạn 1991–1995 có vẻ phù hợp căn cứ vào những kỳ vọng đối với nền kinh tế tại thời điểm đó. Tuy nhiên, chính sách tiền tệ đã không tính đến đầy đủ rủi ro suy giảm, như được thể hiện qua thực tế rằng khi số liệu lạm phát và tăng trưởng thực tế thấp hơn dự kiến, lãi suất lại cao hơn mức mà quy tắc Taylor đòi hỏi.”

² Mặc dù cuốn sách này cho rằng ổn định giá không nên là mục tiêu duy nhất của chính sách tiền tệ, nhưng điều đó không có nghĩa rằng lạm phát là đáng mong đợi. Những lập luận chống lại lạm phát đã quen thuộc đến mức không cần phải nhắc lại.

Lạm phát gây tổn hại cho tăng trưởng kinh tế bằng cách can thiệp vào các tín hiệu giá cả và cản trở việc lập kế hoạch dài hạn. Nó cũng làm méo mó lợi nhuận theo vô số cách. Lạm phát ngoài dự kiến dẫn đến bất công trong việc phân phối lại thu nhập và của cải.

³ Trong thời gian Martin làm việc tại Fed, Tổng thống Lyndon B. Johnson đã gây áp lực buộc ông duy trì lãi suất ở mức thấp. Tháng 12 năm 1965, Chủ tịch Fed đến thăm Johnson tại trang trại của ông ở Texas. Tổng thống lái chiếc xe jeep chở Martin chạy một vòng trên con đường gồ ghề để làm Martin mềm lòng và thuyết phục ông hạ lãi suất.

Trong cuộc họp trước đó tại Nhà Trắng, Tổng thống Johnson đã nói với Martin rằng việc tăng lãi suất sẽ “giống như vắt kiệt máu của người lao động Mỹ vì lợi ích của Phố Wall”. Cuối cùng, Martin đã để nguyên vò rượu trên bàn và lạm phát bùng phát dưới thời của ông (Paul Volcker và Christine Harper, Keeping at It: The Quest for Sound Money and Good Government (Kiên định theo đuổi: Hành trình tìm kiếm Đồng tiền lành mạnh và Chính quyền tốt), New York, 2018, trang 55).